3·15特稿丨我国场外衍生品市场发展中投资者保护体

　　为深入学习宣传贯彻中央金融工作会议精神，扎实推进证券行业高质量发展，中证报价投教基地推出“防风险 促发展”专题，分享场外衍生品在强化证券行业风险防控能力，做好五篇大文章，为经济社会发展提供高质量服务方面的探索与实践成果。

　　证监会主席在全国记者会上明确表示，保护投资者特别是中小投资者合法权益是证监会最重要的中心任务，可以说没有之一。回顾我国衍生品市场的发展历程，在监管的推动和引导下构建起了完善的投资者保护体系，牢牢站稳人民立场，业务的创新发展和监管工作突显了性和人民性。

　　场外衍生品市场作为我国金融市场的重要部分，在监管机构的有效监管和引导下，积极服务于实体经济发展，沿着高质量发展之路平稳发展，近年来市场发展成绩斐然：从业务规模上看，截至最新数据，证券公司场外衍生品存续规模名义本金已达2.3万亿元，较市场发展初期（2014年12月底），已增长近6.7倍；从制度体系来看，《期货和衍生品法》自2022年实施，让我国场外衍生品市场的发展真正做到了有“法”可依，为市场规范化、高质量发展掀开了新的法治篇章，制度规则不断健全完善；从服务实体经济质效看，商品类场外衍生品规模在疫情后增长迅速，有效满足实体企业疫情后生产恢复过程中的风险管理需求。权益类场外衍生品为资本市场引入源头活水，保障实体企业顺利融资，助力部分上市公司顺利开展回购，提升上市公司投资价值。从提升投资者获得感来看，衍生品工具的合理利用，助力财富管理市场的管理人不断进行产品创新，有效管理产品净值波动，满足了投资者多元化的产品需求。

　　回顾近年来我国场外衍生品市场高质量发展过程中，始终牢牢站稳人民立场，为投资者构建了科学完备的保护体系，突显了性和人民性：

　　境内证券期货市场的场外衍生品业务发展始于2012 年，随着业务的不断发展，场外衍生品市场的相关制度体系也在不断摸索过程中建立健全。在制度的制定过程中，坚持以人民为中心的价值取向，突出了对于投资者利益的保护。例如在业务发展初期通过自律规则，明确证券公司交易对手方应限于机构投资者；要求经营机构充分了解客户参与场外衍生品交易的真实目的；进一步明确客户开展场外期权、收益互换的适当性管理要求，防范不适当的投资者参与到衍生品市场。2022年，《期货和衍生品法》的出台，是衍生品市场发展的一个里程碑事件，衍生品业务中涉及投资者保护的相关制度体系进一步夯实，为投资者维护合法权益提供坚实的法律保障。

　　2008年金融危机后，境外发达市场纷纷采取措施加强对场外衍生品市场的监管，保护投资者的合法权益。其中，最直接的举措是做好投资者的适当性管理，确保将合适的产品卖给合适的投资者。相较于境外市场的适当性管理，境内证券市场场外衍生品业务对投资者的适当性管理，显得更加精细化，从多个维度来确定参与衍生品业务的门槛：

　　维度一：按照业务类型分别设置门槛。为支持服务实体经济，同时根据业务类型下风险不同，从商品类场外期权、股票及指数类场外期权、收益互换进行了准入门槛的区分。

　　维度二：按照机构客户类型分别设置要求。在限定仅机构投资者开展场外衍生品的基础上，进一步区分普通机构、产品及其管理人类型，就不同类型分别明确要求。

　　维度三：合理提高参与者准入标准。主要体现在股票股指类及其他场外期权业务适当性管理中，在专业机构投资者的要求上，还进一步提高金融资产、净资产、投资经验方面指标的要求，针对管理人及产品，补充了管理规模、管理经验、产品规模等方面的指标。

　　在境外市场衍生品发展历程中，由于缺乏对于场外衍生品设计方面的规范，导致一些复杂衍生产品的发行，极大损害了投资者利益，在极端情形下，还导致了风险传递形成系统性风险。境内场外衍生品市场发展初期，充分总结和吸取了相关经验教训，在证券业协会的自律规则中，明确提出了场外衍生品产品的设计要求，更加重视场外衍生品的风险管理和资产配置功能体现，有效服务实体经济发展和居民财富管理，彰显业务发展的性和人民性，整体要求包括：

　　（1）避免成为规避监管要求的工具。证券公司可以自主设计适合投资者真实风险管理需求的期权合约类型，但应避免形成与其他衍生工具合约组合、嵌套的增加交易成本和链条的复杂产品。避免与敏感客户交易关联标的，导致衍生品成为客户违法违规的工具。

　　（2）注重控制单纯的杠杆投机行为。对于合约期限30天以下、行权价偏离标的资产市场价格超过20%的合约，证券公司合规部门应当对产品合约设计的合规性进行审慎评估并出具书面合规意见。

　　（3）审慎选择挂钩标的，提升产品透明度。挂钩标的应当具有充分的现货交易基础，市场竞争充分，具备公允的市场定价，流动性良好等，适宜进行衍生品交易；场外期权个股标的、股票指数标的范围不得超出证券业协会规定的名单或限定的范围；不得挂钩私募基金及资管计划等私募产品、场外衍生品；证券公司还应该就挂钩标进行穿透核查机制，并对逐笔核查情况进行留痕，严禁通过挂钩标的变相投资于非标准化资产。

　　（4）有效监管和引导多空收益互换发展。多空收益互换自2018年稳定发展至今，得益于监管政策的正面引导，相较于2022年之前的挂钩基金产品净值的业务模式，现行多空互换业务通过交易商自营账户进行对冲，可将客户的交易策略及执行，纳入到交易商自身的风险控制下管理。在客户策略运行交易过程中，受到交易商对其交易行为的合理约束和规范，能够有效避免对场内市场的冲击，交易商对于客户极端行情下潜在信用风险管控，也具备了更多的主动性。未来，业务可以根据规模、杠杆等方面进行逆周期性调控，将进一步确保市场的平稳发展。

　　场外衍生品市场的发展，有效连接了场外和场内市场的协同发展，为场内市场引入了更多资金，提高了交易效率、提高市场流动性、消除信息不对称、促进市场有效定价。为规范交易商在发行场外衍生品后的场内对冲行为，自律规则中明确禁止直接根据投资者指令进行对冲证券买卖；禁止将对冲头寸出售给投资者指定的第三方；禁止依照客户指令使用客户保证金；禁止建立交易系统、频繁提前了结合约等方式为交易对手短期内频繁开仓、平仓交易提供便利。通过严格的规范管理，避免衍生品成为规避场内交易监管要求的工具。

　　在具体交易过程中，衍生品交易商还需要遵守交易场所的异常交易控制指标，通过控制对冲端成交金额占比、日内涨跌幅限制、委托价格限制，有效避免影响场内标的的交易，避免场内投资者的合法利益受损。

　　2009年二十国集团匹兹堡峰会上就全球场外衍生品市场改革达成共识，一致同意实施交易报告库制度，并建立交易报告库（TR）这一新型金融基础设施。随后，各国金融监管机构，纷纷将场外衍生品市场纳入监管视野，建立交易报告库，要求场外衍生品交易参与者向交易报告库报告交易信息。

　　随着国内场外衍生品市场的发展，国内相关交易报告库也获得了金融稳定理事会认可。2021年12月，中证报价获得金融稳定理事会（FSB）认可的正式交易报告库。通过报告库制度多年来的建设，有效提升场外衍生品市场透明度、防范系统性风险，最终实现保护投资者的合法权益。

　　近年来，衍生品交易商严格践行和落实投资者保护体系的各项举措要求，坚持以人民为中心的价值取向积极推动市场发展。为做好投资者保护工作，提升投资者获得感，交易商也不断加强自身金融科技、风险管理体系建设，提升自身的适当性管理能力、风险定价能力、产品创设能力、销售交易能力等，满足投资者不断多元化的服务要求。展望未来，交易商将基于衍生品市场“做好科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融五篇大文章”，将更高质量服务于投资者多元化的需求，助力资本市场的长期稳健发展。

　　【免责声明】本文信息仅用于投资者教育之目的，不构成对投资者的任何投资建议，投资者不应当以该等信息取代其独立判断或仅根据该等信息做出决策。本文信息力求准确可靠，但对这些信息的准确性或完整性不作保证，亦不对因使用该等信息而引发或可能引发的损失承担任何责任。

　　今晚的3·15晚会，会聚焦哪些行业？传统的食品安全、电信、投资骗局肯定都在线；消防也肯定没跑，燕郊推搡央视记者肯定要付出代价；直播带货、数据安全、盗版这些热门行业也会上台被批。股民呢？保护中小投资者会不会也借势而上，让下周一3.18的收获全国行业一片红？

　　编者按：为深入学习宣传贯彻 中央金融 工作会议精神，扎实推进 证券行业 高质量发展，中证报价投教基地推出“防风险 促发展”专题，分享场外衍生品在强化证券行业风险防控能力，做好五篇大文章，为经济社会发展提供高质量服务方面的探索与实践成果。证监会主席在全国记者会上明确表示，保...